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逆回购（Reserve Repo）[3]是资金融出方把资金融给资金融入方，收取债券为抵押，在未来特定日期收回本息，并解除债券抵押的交易行为。[1][2]逆回购交易最早产生于美国。[6]
1918年美国联邦储备银行开始进行回购交易（包括逆回购）以融资。到了20世纪60年代，回购协议市场开始快速发展。1969年，美国联邦政府允许银行使用政府债券进行回购交易。[6]1998年，中国人民银行建立公开市场业务一级交易商制度，并选择了一些能进行大额债券交易的商业银行作为交易对象。[7]从2012年起，逆回购成为中国央行常态化的公开市场业务操作手段。[8]2019年，中国人民银行逆回购操作金额接近7.4万亿元。[9]各国央行逆回购的操作是央行把钱借给商业银行，商业银行把债券质押给央行，到期的时候，商业银行还钱，债券回到商业银行账户上。[4]央行通过交替使用不同期限的逆回购货币政策，可以使资金投放更加精准。[5]
逆回购有一定的风险，主要包括系统性风险和机会成本风险，但其风险很低。[10]逆回购可以增加市场中的货币数量，对房地产企业产生影响。[10]同时对短期市场利率、资本市场资金的充裕程度、投资者的心理预期等都会产生各式各样的显著影响。[11]
美国
逆回购交易最早产生于美国，1918年美国联邦储备银行开始进行回购交易（包括逆回购）以融资。到了20世纪60年代，回购协议市场开始快速发展。1969年，美国联邦政府允许银行使用政府债券进行回购交易，这些资金不受法定存款准备金的限制。这促使银行积极参与回购交易，并主要使用国库券和地方政府债券，随着市场利率的上升，许多公司开始寻找投资短期资金的途径，同时也吸引了大量投资者参与回购协议市场。[6]
1980年代，美国金融市场发生了重大变革，金融创新和金融工具的不断发展推动了逆回购市场的扩张。此时，逆回购已成为金融机构日常资金管理的重要工具。[12]
2008年金融危机爆发后，美联储为了稳定金融市场、缓解金融机构的资金压力，开始大规模开展逆回购操作。这一时期，美联储通过逆回购向市场注入流动性，降低市场利率，以应对金融危机带来的严重后果。[13]
2015年，美联储开始加息周期，逆回购操作在美联储货币政策调控中的地位进一步提升。美联储通过逆回购回收市场上的过量流动性，以防止通货膨胀失控。[14]
2020年5月，为应对新冠疫情对实体经济的冲击，美联储宣布自2020年5月15日存款机构补充杠杆率（Supplementary Leverage Ratio， SLR）豁免计入国债和准备金到SLR的分母中，以便支持存款机构更多的向美国家庭和企业提供信贷。[15]
中国
中国的逆回购交易主要发生在国债回购市场，始于1991年，最初采取场外交易的方式，集中于地方性的证券交易中心进行，如天津证券交易中心、武汉证券交易中心等。自1995年起，国债回购业务主要在上海证券交易所和深圳证券交易所内进行。在1997年，为了防范金融风险，规范和引导银行资金流向，中国人民银行将回购市场分为两部分：一是依附两大证券交易所的国债回购市场，参与者主要为券商、机构投资者和个人投资者；二是依附全国银行同业拆借市场的国债回购市场，参与者主要是商业银行和其他非银行金融机构。在这两个回购市场上交易的品种主要是国债，融资期限为短期，一般为1天、7天、14天、21天、1个月、2个月、3个月或4个月。[16]
1998年，中国人民银行建立公开市场业务一级交易商制度，并选择了一些能进行大额债券交易的商业银行作为交易对象。公开市场业务一级交易商为40家商业银行，这些交易商可以使用国债和政策性金融债券等工具与中国人民银行进行公开市场业务交易。[7]
在2012年5月之前，中国人民银行只是偶尔使用逆回购这一工具。如在2005年1月至2012年4月这88个月期间，中国人民银行只有4个月使用了逆回购，且种类均为14天。而从2012年5月至2012年10月，央行连续6个月实施逆回购，逆回购总额达到3.6万亿人民币，且种类涵盖了7天、14天与28天。随后，逆回购成为中国人民银行常态化的公开市场业务操作手段。[8]
2015年2月12日，中国人民银行在公开市场进行1600亿元逆回购操作，期限包括14天和21天期两种，规模均为800亿元，当周公开市场实现净投放资金为2050亿元，创2014年1月之后单周净投放量的新高。[17]2019年，中国人民银行逆回购操作金额接近7.4万亿元。[9]2020年受到新冠疫情的影响，在同年2月3日，中国人民银行公开市场操作逆回购中标利率下调10BP，2月17日MLF、2月20日LPR利率也分别出现10BP的下调，引导整体利率水平下行。[18]
2024年2月5日，央行下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放长期资金约1万亿元，同时开展1000亿元14天期逆回购操作，中标利率为1.95%。[19]7月8日，央行公告称，从即日起，人民银行将视情况开展临时正回购或临时逆回购操作，时间为工作日16:00-16:20，期限为隔夜，采用固定利率、数量招标，临时隔夜正、逆回购操作的利率分别为7天期逆回购操作利率减点20bp和加点50bp。如果当日开展操作，操作结束后将发布《公开市场业务交易公告》。[20]7月22日，央行发布公告，公开市场7天期逆回购操作调整为固定利率、数量招标。同时，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.80%调整为1.70%。[21]9月29日，中国人民银行通过固定利率招标方式实施了1820亿元的逆回购操作，公开市场7天期逆回购操作利率由此前的1.70%调整为1.50%。公开市场14天期逆回购和临时正、逆回购的操作利率继续在公开市场7天期逆回购操作利率上加减点确定，加减点幅度保持不变。[22][23]
2024年10月28日，中国人民银行发布公告，为维护银行体系流动性合理充裕，进一步丰富央行货币政策工具箱，中国人民银行决定从即日起启用公开市场买断式逆回购操作工具。操作对象为公开市场业务一级交易商，原则上每月开展一次操作，期限不超过1年。公开市场买断式逆回购采用固定数量、利率招标、多重价位中标，回购标的包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等。操作结果会通过人民银行官网相关栏目对外披露。[24]
定义
逆回购（Reserve Repo）[3]是资金融出方将资金融给资金融入方，收取有价证券（包括政府债券、央行证券或私人票据等）作为抵押，在未来特定日期收回本息，并解除有价证券抵押的交易行为。[1][2]
操作原理
逆回购交易的操作原理是指主动借出资金，获取债券质押的交易。在逆回购交易中，接受债券质押的一方即为融出方，也就是借出资金的一方。[25][26]以中国人民银行其为例，其逆回购操作的原理就是中国人民银行将资金借给商业银行，商业银行则将债券质押给中国人民银行作为担保。到期时，商业银行需偿还借款，同时债券归还至商业银行账户。[4]中国人民银行央行通过交替使用不同期限的逆回购货币政策，可以使资金投放更加精准。[5]
中国人民银行的货币政策一直保持稳健中性，货币当局多进行7天、14天、28天和91天的回购操作，其中7天和28天期限的回购频次最高。[27]中国人民银行的逆回购操作主要目的是增加市场中流通的货币数量，从而缓解市场中资金紧张的状况，在到指定日期后取得相应的利息作为收入。[10]
计算公式：[10]
操作流程
在逆回购交易界面，选择“买入”，输入代码（比如204001），年化利率即为融资价格，最低数量为1000（张），代表10万元，每10万元递增，点击逆回购下单即可。若选择一天逆回购，则下一交易日（T+1日）资金可用于买入任何证券，但不可取，T+2日可取。[28]
逆回购交易遵循“一次交易，两次结算”的规则。在借入资金后，到期资金将自动回到账户，无需进行任何操作。例如，1日逆回购当日晚上资金即可用，但实际上资金在T+1日晚上才返回到账户（后续将详细分析交易规则）。7日逆回购则指7个自然日，例如，若在周一进行7日逆回购，下周一资金即可用。[28]
其中T+1日是指交易日期，因此，若在周五进行一日逆回购，下周一资金才可用，意思是获得一天的年化利率。但部分券商要求T+2日资金才可用。[28]
影响短期市场利率
由于市场回购交易量巨大，所形成的回购利率实质上已成为短期市场利率的代表，进而作为人们衡量各类投资的一项基本定价尺度存在。当央行进行逆回购操作时，由于其回购利率通常低于市场回购利率，从而起到抑制市场回购利率上升的作用，甚至会使短期利率呈下降趋势，进而带动中长期利率的下行，使债券一级市场发行利率下降，此时发债人往往更乐于发行长期固定利率债；对二级市场而言，由于短期利率缩减，债券价格尤其是中长期债券价格呈上涨之势。[11]
影响市场资金的充裕程度
当央行作为资金融出方进行逆回购操作时，特别是连续进行逆回购操作时，结果会使得市场资金充裕。市场资金的充裕程度对债市的影响显而易见，尤其是对粗放式的资金推动型债市或股市，其作用效果就更加显著。当央行进行正回购操作时，央行作为资金的借入方出现，从而使银行的超额准备金减少——即银行的“闲钱”暂时退出市场流通。这样就会直接影响银行自身对债券投资的能力，同时减少了银行对企业的贷放能力，进而从整体上使市场资金收紧，最终抑制市场对债券的需求。[29]
影响投资者的心理预期
在固定的利率和资金面条件下，市场情绪和投资者的心理状态主导债市的走势。央行公开市场逆回购操作是重要的外部信息，它会引导投资者对利率和资金面进行预测和判断，从而影响市场情绪。央行公开市场逆回购操作的关注度越高，对市场预期的影响力就越大。这是对逆回购操作对债市影响的静态分析。当央行持续进行逆回购交易时，实际效果可能更接近这种分析。然而，现实情况通常更为复杂。[11]
首先，由于回购交易可逆并且期限通常不超过一年，央行回购操作通常被视为短期日常工具。当央行回购操作旨在稳定短期市场利率时，其对利率和资金面的影响会相对中性。其次，当外部其他条件发生变化时，例如央行针对市场流动性季节性不足进行逆回购操作时，其效果可能与上述分析不同。最后，由于市场投资者可能存在非理性行为，他们可能会过度放大或削弱央行逆回购操作的意图，从而导致市场行情与理论分析不一致的情况。[11]
对房地产价格有显著影响
逆回购可以增加市场中的货币数量，对房地产企业产生影响。逆回购招标利率、每月逆回购操作次数、每月逆回购累计发行量都会影响房价。逆回购对房价的影响有双向性，逆回购招标利率降低，房价上升；每月进行逆回购的次数多，房价下降。但是，逆回购的发行量增加，房价上升。不同区域的房价对逆回购的敏感程度不同，经济发达的省份，逆回购对房价的影响大；经济欠发达的省份，逆回购对房价的影响小。[10]
中国
日期期限（天）交易量中标利率（%）备注2023年1月16日[30]7820亿2.00%-2023年1月16日[30]14740亿2.15%-2023年1月18日[31]71330亿2.00%因当日有650亿元7天期逆回购到期，实现净投放5150亿元2023年1月18日[31]144470亿2.15%因当日有650亿元7天期逆回购到期，实现净投放5150亿元2023年2月22日[32]73000亿2.00%因当日有2030亿元7天期逆回购到期，实现净投放970亿元2023年2月24日[33]74700亿2.00%因当日有8350亿元7天期逆回购到期，当日实现净回笼3650亿元2023年2月27日[34]73360亿2.00%因当日有2700亿元7天期逆回购到期，实现净投放660亿元2023年3月3日[35]7180亿2.00%-2023年3月7日[36]730亿2.00%-2022年3月8日[37]740亿2.00%-2023年3月13日[38]7410亿2.00%因当日有70亿元7天期逆回购到期，实现净投放340亿元2023年3月14日[39]7290亿2.00%-2023年3月17日[40]71800亿2.00%-2023年3月20日[41]7300亿2.00%因当日有410亿元7天期逆回购到期，实现净回笼110亿元2023年3月21日[42]71820亿2.00%-2023年3月23日[43]7640亿2.00%-2023年3月24日[44]770亿2.00%-2023年3月29日[45]72000亿2.00%-2023年3月31日[46]71890亿2.00%因当日有70亿元7天期逆回购到期，实现净投放1820亿元2023年4月10日[47]7180亿2.00%因当日有20亿元7天期逆回购到期，实现净投放160亿元2023年4月11日[48]750亿2.00%-2023年4月20日[49]7340亿2.00%-2023年4月21日[50]7880亿2.00%-2023年4月23日[51]7890亿2.00%-2023年4月26日[52]7950亿2.00%因当日有320亿元7天期逆回购到期，实现净投放630亿元2023年4月28日[53]71650亿2.00%因当日有880亿元7天期逆回购到期，实现净投放770亿元2023年5月1日-2023年5月7日[54]---本周共7270亿元逆回购到期，其中周四到期5620亿，周五到期1650亿2023年5月8日[55]720亿2.00%-2023年5月9日[56]720亿2.00%-2023年5月11日[57]720亿2.00%-2023年5月12日[58]720亿2.00%因当日有30亿元7天期逆回购到期，实现净回笼10亿元2023年5月16日[59]720亿2.00%因当日有1000亿元1年期中期借贷便利（MLF）和20亿元7天期逆回购到期，当日实现净回笼1000亿元2023年5月25日[60]770亿2.00%当日有20亿元7天期逆回购到期2023年5月30日[61]7370亿2.00%当日有20亿元逆回购到期2023年5月31日[62]7130亿2.00%当日有20亿元逆回购到期2023年6月1日[63]720亿2.00%因当日有70亿元逆回购到期，实现净回笼50亿元2023年6月2日[64]720亿2.00%因当日有50亿元逆回购到期，当日实现净回笼30亿元2023年6月7日[65]720亿2.00%-2023年6月16日[66]7420亿1.90%-2023年6月19日[67]7890亿1.90%因当日有20亿元逆回购到期，实现净投放870亿元2023年6月30日[68]71030亿1.90%-2023年7月6日[69]720亿1.90%-2023年7月7日[70]720亿1.90%因当日有1030亿元逆回购到期，当日实现净回笼1010亿元2023年7月10日[71]-20亿-因当日有50亿元逆回购到期，实现净回笼30亿元2023年7月13日[72]750亿--2023年7月18日[73]7150亿1.90%-2023年7月20日[74]7260亿1.90%-2023年7月25日[75]7440亿1.90%因当日有150亿元逆回购到期，实现净投放290亿元2023年7月26日[76]71040亿1.90%-2023年7月31日[77]7310亿1.90%-2023年8月1日[78]780亿1.90%-2023年8月2日[79]790亿1.90%-2023年8月7日[80]730亿1.90%-2023年8月9日[81]720亿1.90%-2023年8月10日[82]750亿1.9%-2023年8月14日[83]760亿1.9%-2023年8月17日[84]71680亿1.80%-2023年8月18日[85]7980亿1.80%-2023年8月22日[86]71110亿1.80%-2023年8月24日[87]7610亿1.80%-2023年8月25日[88]72210亿1.80%因当日有980亿元7天期逆回购到期，实现净投放1230亿元2023年8月28日[89]73320亿1.80%-2023年8月29日[90]73850亿1.80%-2023年9月1日[91]71010亿1.80%-2023年9月6日[92]7260亿1.80%-2023年9月7日[93]73300亿1.80%-2023年9月11日[94]72150亿1.80%当日有120亿元逆回购到期，当日实现净投放2030亿元2023年9月12日[95]72090亿1.80%-2023年9月13日[96]7650亿1.80%-2023年9月14日[97]71100亿1.80%-2023年9月15日[98]14340亿1.95%为2013年1月份来首次2023年9月18日[99]14600亿1.95%-2023年9月18日[99]71840亿1.80%-2023年9月20日[100]14860亿1.95%当日有650亿元逆回购到期2023年9月20日[100]72050亿1.80%当日有650亿元逆回购到期2023年9月25日[101]143190亿1.95%-2023年9月26日[102]143780亿1.95%-2023年9月27日[103]144170亿1.95%-2023年9月27日[103]72000亿1.80%-2023年9月28日[104]145080亿1.95%因当日有1690亿元逆回购到期，实现净投放4400亿元2023年9月28日[104]71010亿1.80%因当日有1690亿元逆回购到期，实现净投放4400亿元2023年10月7日[105]72000亿1.80%-2023年10月8日[106]7200亿1.80%-2023年10月9日[107]7200亿1.80%因当日有3190亿元14天期逆回购到期，实现净回笼2990亿元2023年10月10日[108]7670亿1.80%-2023年10月13日[109]7950亿1.80%-2023年10月18日[110]71050亿1.80%-2023年10月19日[111]73440亿1.80%-2023年10月20日[112]78280亿1.80%-2023年10月25日[113]75000亿1.80%-2023年10月27日[114]74990亿1.80%-2023年11月10日[115]72030亿1.80%-2023年11月14日[116]74240亿1.80%-2023年11月17日[117]73520亿1.80%-2023年11月20日[118]72050亿1.80%因当日有1130亿元7天期逆回购到期，当日实现净投放920亿元2023年11月23日[119]75190亿1.80%-2023年11月29日[120]74380亿1.80%-2023年11月30日[121]76630亿1.80%-2023年12月5日[122]72100亿1.80%-2023年12月7日[123]73630亿1.80%因当日有6630亿元7天期逆回购到期，实现净回笼3000亿元2023年12月8日[124]71970亿1.80%-2023年12月13日[125]72650亿1.80%-2023年12月14日[126]72620亿-因当日有3630亿元7天期逆回购到期，当日实现净回笼1010亿元2023年12月18日[127]71840亿1.80%-2023年12月18日[127]14600亿1.95%-2023年12月19日[128]71190亿1.80%-2024年1月2日[129]71370亿1.80%因当日有7640亿元7天期逆回购和2420亿元14天期逆回购到期，当日实现净回笼8690亿元2024年2月5日[19]141000亿1.95%-2024年2月6日[130]143390亿1.95%因当日有5630亿元逆回购到期，实现净回笼2240亿元2024年2月7日[131]143960亿1.95%-2024年2月8日[132]7900亿1.80%-2024年2月8日[132]142550亿1.95%-2024年2月9日[133]14920亿1.95%-2024年7月16日[134]76760亿1.80%-2024年9月18日[135]75682亿1.70%-2024年9月29日[23]71820亿1.50%2024年10月28日[24]不超过365天--为维护银行体系流动性合理充裕，进一步丰富央行货币政策工具箱，中国人民银行决定启用公开市场买断式逆回购操作工具
回购协议市场
回购协议市场是通过回购协议进行短期资金交易的市场。回购协议（repurchase agreement）是证券买卖双方在交易时约定在未来某一时间以特定价格进行反向交易的行为，本质上是一种抵押贷款，抵押品是证券。[6]回购协议最初由美国商业银行创新引入，用于解决商业银行短期负债不足的问题，后来成为货币政策的一种手段。[16]在回购协议中，买卖双方的价格是一致的，但卖方需要付息给买方。[136]
逆回购与正回购辨析
从对金融市场流动性影响方向的角度分析，回购交易可以分为正回购（Repo）操作和逆回购（Reserve Repo）操作。[3]正回购是指先卖出再买进同一资产的合约，逆回购则是先买进再卖出同一资产的合约。正回购方是抵押出债券以获得资金的一方，逆回购方则是接受债券抵押以借出资金的一方。[136]
央行逆回购和正回购辨析
央行的正回购是指央行向一级交易商卖出有价证券，并约定在未来特定日期买回有价证券。在此过程中，央行的资产不变，但其持有的债券被锁定，负债则表现为一级交易商的“超额准备金”科目下降，“卖出回购”科目增加。对于一级交易商，这个过程就是与央行进行逆回购，在其资产负债表上，“超额准备金”科目下降，“买入返售”科目增加。正回购到期后，央行的“超额准备金”科目增加，“卖出回购”科目下降。同时，一级交易商的“超额准备金”科目增加，“买入返售”科目下降。因此，正回购操作实质上是央行以债券为抵押从市场收回流动性，而正回购到期则是央行向市场投放流动性。[3]
逆回购则是央行向交易商买入有价证券，并约定在未来特定日期将有价证券卖回给一级交易商。在此过程中，央行的“买入返售”科目增加，负债方的“超额准备金”科目也增加。对于一级交易商，这个过程就是与央行进行正回购，在其资产负债表上，“超额准备金”科目增加，“卖出回购”科目也增加。逆回购到期后，央行的资产负债双双下降。在一级交易商的资产负债表上，“卖出回购”科目和“超额准备金”科目都会下降。因此，逆回购操作实质上是央行向市场投放流动性，而逆回购到期则是央行从市场收回流动性。[3]
| 流动性增减影响 | 央行主动操作 | 央行被动操作 |
|---|---|---|
| 增加金融机构流动性 | 逆回购 | 正回购到期 |
| 减少金融机构流动性 | 正回购 | 逆回购到期 |
| 参考资料[3] | ||
质押式回购和买断式回购
回购交易可以分为质押式回购和买断式回购。质押式回购是在回购期间，债券的经济所有权不会转移。债券被存入专用证券账户并冻结，作为交易保证，交易双方都不能将债券用于其他用途。如果在冻结期间债券有利息支付，由融入资金的一方（即债券的原持有人）获得。[3]也可以说，质押式回购是指正回购方在将票据出质给逆回购方融入资金的同时，双方约定在未来某一日期由正回购方按约定金额向逆回购方返还资金、逆回购方向正回购方返还原出质票据的交易行为。[137]
买断式回购则是融出资金的一方可以动用债券（即债券的经济所有权发生转移），具体而言，买断式回购是指正回购方将票据卖给逆回购方的同时，双方约定在未来某一日期，正回购方再以约定价格从逆回购方买回票据的交易行为。2004年，中国开始试行买断式回购，此后交易规模不断扩大。但就交易规模而言，质押式回购的交易量仍然占主导地位。[3][137]
| 区别 | 辨析 |
|---|---|
| 权属是否发生转移 | 质押式回购交易达成后即为票据设立质权，票据权属不发生转移；买断式回购首期结算日和到期结算日均发生票据权属转移 |
| 交易方式不同 | 质押式回购可采用询价、点击成交和匿名点击交易方式，买断式回购应当采用询价交易方式 |
| 定价方式不同 | 质押式回购以回购利率体现融资成本；买断式回购存在首期交易利率和到期交易利率，两者可以不同，以首期交易利率和到期交易利率计算得出的回购收益率体现融资成本 |
| 是否可以嵌套交易 | 质押式回购存续期间不得嵌套任何交易；买断式回购形成的待返售票据包，在回购期间可以用于办理质押式回购。买断式回购与质押式回购相比更为灵活，可以通过组合交易方式进行再融资 |
| 参考资料[137] | |
参考资料 137
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- 央行今日进行900亿元7天期和2550亿元14天期逆回购操作 — 每日经济新闻-今日头条
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- 7月16日央行开展6760亿元7天期逆回购操作 — 中国新闻网-今日头条
- 5682亿元！人民银行加量逆回购释放流动性，降准降息仍可期 — 今日头条
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