杜邦分析法

杜邦分析法(DuPont Analysis)^[1]，又称杜邦模型，是将企业的获利水平、经营效率和风险承受能力综合在一起评价企业财务管理效果的方法。最初由美国杜邦公司(DuPont）于20世纪初开发和使用，因而得名为杜邦分析法。^[1][4]

杜邦等式：净资产收益率(ROE)=销售净利率×资产周转率×权益乘数^[2]。杜邦分析法是一种综合分析企业财务状况的方法，通过利用几种主要的财务比率之间的关系，来评估公司的盈利能力和股东权益回报水平。该方法提供了从财务角度评价企业绩效的经典方式，基本思想是将企业净资产收益率逐级分解为多个财务比率乘积，这样做有助于深入分析和比较企业的经营业绩。^[1][2][4]

杜邦分析法简单易懂，能全面评估企业绩效，具有预测性。同时存在一些局限性，其仅能提供有限的财务方面信息，不能全面反映企业的实力。在实际运用中，必须结合企业的长期战略、无形资产等因素加以分析。^[5][6]

杜邦分析法是一个财务指标分解系统，它以最能反映公司理财目标的指标——股东权益收益率作为核心和出发点，作为所有指标中最为重要的指标，它直接反映股东财富的增长程度，是财务指标体系的核心。通过指标的层层分解，揭示出各个财务指标之间的内在联系和不同财务指标对股东权益收益率的影响关系，为探求股东权益收益率变动的影响因素并最终寻求改善股东权益收益率的途径提供了一个清晰的思路。其计算公式：股东权益收益率 =税后收益 / 股东权益平均余额。^[7]该方法结合资产负债表和利润表数据，以净资产收益率为核心指标，以更清晰的层次对企业的盈利能力、运作能力和偿债能力进行分解和分析。^[4]

1900年，杜邦三兄弟首次提出了财务比率金字塔的杜邦分析法和投入产出分析法（ROI）^[注1]，通过研究企业投入资源与获得收益之间的关系来评价企业的绩效。^[8]20世纪初美国杜邦公司将杜邦分析法完善开发，应用于评价企业的经营能力、绩效水平，因此被称为杜邦分析法。^[1][8]

19世纪70年代，伴随着跨国公司的迅速发展，公司的绩效评价得到了进一步的创新。20世纪初，财务指标逐渐占据了企业绩效评价的主导地位，其中投资报酬率是绩效评价中持续时间最长、最重要的财务指标。^[9]

杜邦分析法以投资报酬率为起点，将其分解为销售利润率和资产周转率，并进一步分解为权益乘数、总资产报酬率和资产周转率三个比率的乘积，通过分析企业的偿债能力、盈利能力和营运能力来评估企业的绩效，非常符合企业财务的情景与结构。因此杜邦分析法成为了20世纪以来最广泛的企业绩效评价方法。^[3]

杜邦分析法是以权益净利率作为核心指标并将其分解为反映公司盈利，营运和偿债能力的各个指标，以达到反映一个公司整体经营业绩的目的。权益净利率指标受到销售净利率，总资产周转率和权益乘数三者的共同影响，任何一个指标上升或下降都会引起权益净利率的变动^[10][11]：

1.销售净利率表示一个公司的销售收入赚取净利润的能力，反映公司盈利能力的高低；

2.总资产周转率代表的是公司总资产的周转速度进而反映公司的营运能力；

3.权益乘数代表的是公司利用负债经营的程度，该指标越大，说明公司面临的财务风险也大;反之，该指标越小，说明公司承担的财务风险较小。^[11]

净资产收益率(ROE) = 销售净利率 × 资产周转率 × 权益乘数

= 资产净利率 × 权益乘数

= 净利润 ÷ 净资产^[2]

杜邦分析法基本思路是将企业所有者权益报酬率逐级分解为权益乘数、总资产报酬率和资产周转率三个比率的乘积，用于全面、系统、直观地反映企业的务状况和经营成果。这种方法将企业所有者权益报酬率分解为净利率、总资产报酬率、负债比率、成本费用结构以及企业资产结构等多项务指标，帮助经营者了解企业在各方面的财务情况。同时，它也可以帮助经营者及时发现经营目标异常的原因，并加以修正。此外，杜邦分析法也为投资者、债券人以及政府提供了可靠的评判企业的依据。^[12]

权益收益率是一种综合性最强的财务分析指标，它是杜邦分析系统的核心。通过分析企业的净利润、总资产和净资产之间的关系，我们可以评估企业的盈利能力和资本运作效率。^[4][10]资产净利率是影响权益净利率最重要的指标，它反映了企业资产利用效率的水平。具体地说，资产净利率受销售净利率和总资产周转率的影响。销售净利率反映了企业销售收入的盈利水平，而总资产周转率反映了企业资产的周转速度。提高销售净利率和总资产周转率可以提高资产净利率，这对企业的盈利能力和效率提升都是有益的。^[4][10]权益乘数是一种反映企业负债程度的指标，它表了公司在经营活动中使用财务杠杆的程度。权益乘数与资产负债率相关，资产负债率越高，权益乘数就越大，说明企业的负债程度较高，可能存在更多的杠杆利益，但同时也面临更高的风险。相反，如果资产负债率较低，权益乘数就较小，这意味着企业的负债程度较低，可能享有较少的杠杆利益，但相对的风险也较低。^[4][10]

总的来说，杜邦分析法是利用各个财务指标之间存在的相互依存、关联的关系，以净资产收益率作为核心指标，通过对影响这些指标的因素进行分析，从而达到对企业财务报表进行总体分析，了解企业财务状况和经营成果的最终目的。^[4][10]

1.综合性：杜邦财务分析法是一种将多个财务比率有机地结合在一起，形成一个完整指标体系的方法，并且通过权益报酬率来综合反映企业的经营效率和财务状况。^[12]

2.系统性：该方法能够使分析的层次更清晰，条理更突出，帮助企业管理直观地了解到权益报酬率的决定因素，以及销售净利率、总资产周转率和债务比率之间的相互关系。^[12]

3.可预测性：通过预测不同指标的变化情况，来预测企业未来的绩效表现，让投资人、债权人和政府更加深入地了解企业资产管理效率的情况，并评估企业是否能最大化股东投资回报。^[12]

4.可比性：由于杜邦分析采用了统一的指标体系，不同公司的财务数据可以进行横向对比，评估其业绩表现的差异。^[10]

利用杜邦财务分析法进行综合分析时，可把各项财务指标间的关系绘制成杜邦分析图，如下图所示:

从杜邦财务分析图中可以看出权益报酬率是一个综合性很强的具有代表性的财务比率，由它可以引申出一系列财务比率之间的关系^[12]：

所有者权益报酬率 = 净利润 ÷ 平均所有者权益 = (净利润 ÷ 平均资产总额 ) × (平均资产总额 ÷ 平均所有者权益 ) = 总资产报酬率 × 权益乘数

总资产报酬率 = 净利润 ÷ 平均资产总额 = (净利润 ÷ 销售收入) × (销售收入 ÷ 平均资产总额 ) = 销售净利率 × 总资产周转率

权益乘数 = 资产总额 ÷ 所有者权益 =1 ÷ (所有者权益 / 资产总额）=1 ÷ [1- (负债 / 资产)] =1 ÷ (1 - 资产负债率 )

销售净利润 = 净利润 ÷ 销售收入

总资产周转率 = 销售收入 ÷ 平均资产总额

以杜邦分析法为基础，以Q集团五年财务状况的相关指标为例进行分析^[13]：

股东权益报酬率是衡量投资者获得投资报酬的指标，它反映了一个企业的财务健康状况和发展潜力。^[14][15]在对Q集团近五年的股东权益报酬率进行分析后，对该企业财务状况进行评价^[13]：

Q集团的股东权益报酬率呈上升趋势，这意味着投资者在该公司的股东权益上得了较高的回报。这表明Q集团整体的发展状况较好，能够有效利用投资者的资金实现盈利。且股东权益报酬率 (ROE) 比资产回报率 (ROA) 高 50% 左右，这都可以表明 Q 集团的资产足以覆盖负债，有利于吸引投资者进行投资。通过仔细研究Q集团的财务报表，我们也可以看到而且销售净利率的不断攀升，恰恰说明其公司总体发展的利好性。^[13]

同时，投资决策应该综合考虑其他因素，如行业竞争状况、市场前景等，以做出更准确的评估和决策。^[13][14]

能够清晰直观地表达出企业的盈利能力方面的指标就是销售净利率，销售净利率的增减会直接导致企业收入的增加或下降，对该企业盈利能力进行评价^[14][13][15]：

Q集团的财务指标表明销售净利率呈稳步增长趋势。自2017年的5.26%增长到2021年的10.79%。Q集团近年来通过商业模式创新，开展产品定制业务，并提升了产品附加值和技术创新力，这一切逐渐成为企业核心竞争力，提高了盈利能力。在扩大销售规模的同时，公司也密切关注市场动态，防范未知风险，以便更好地提高盈利水平，将销售收入转化为实实在在的净利润。^[13]

作为企业衡量的基础指标之一的总资金周转率，为企业研究和展示企业的营运能力，起到了关键的作用，总资金周转率可以直接体现企业营运能力，对该企业运营能力进行评价^[14][13][15]：

通过分析 Q 集团近五年的总资金周转率，我们可以发现该企业的营运能力在持续下降。在过去的五年里，Q 集团的总资金周转率下降了约 17 个百分点。这表明企业的销售能力变弱，资产投资效益不佳，资产利用效率低下。这种趋势表明了 Q 集团面临的一些潜在问题和挑战。^[13]

权益乘数作为偿债能力指标之一，能够充分反映出企业的偿债能力，偿债能力能够充分反映企业自身的经济能力，对该企业偿债能力进行评价^[14][13][15]：

通过表可以看出，在 2017一2021 年 Q 集团的权益乘数都在小幅度上升，说明 Q 集团财务杠杆在小幅度加大，虽然过大的权益乘数会导致企业面临资不抵债的风险，但是五年来Q 集团的权益乘数都处于1~ 2之间，低于行业平均水平，这说明企业虽有负债，但企业向外融资的投资杠杆不大，企业所有者投入资本所占比重较高，企业负债程度总体处于较低水平。Q 集团对于财务风险掌握良好，偿债能力维持不错，但是在企业稳定发展的情况下可以适当加大财务杠杆，为企业带来超额收益。^[13]

1.整体分析:杜邦分析法通过销售净利率、资产营收率和权益乘数等指标，分析企业的整体盈利能力、营运水平和资本结构。这些指标可以反映企业经营效益、资产运营效率以及资产质量的情况。通过对资产负债表和利润表进行分析，可以了解企业的盈利状况。^[14][16]

2.来源分析:杜邦分析体系将净资产收益率分解为三个指标，可以清晰地看到企业整体盈利能力的决定因或来源。通过横向与纵向对比分析，可以明确企业整体盈利能力的变化是由哪个指标的变动引起的，以及同行业之间差异的原因。^[14][16]

3.关联分析:杜邦分析体系将净利润、营业收入、总资产、净资产等关键报表项目相互关联起来，可以综合分析销售净利率、资产营收率和财务状况的情况。此外，可以分析经营盈利水平、运营效率和资本结构之间的关联关系。^[14][10]

4.差异分析:通过杜邦分析体系，可以对比不同公司的盈利能力结构性差异可以清楚地理解企业的优势和劣势，并找出净资产收益率高或低的原因，从而制定相应的对策。^[14][10]

5.穿透分析:运用杜邦分析体系中的关键因素，对利润表和资产负债表进行深入解读，了解关键因素对盈利能力的贡献。这可以帮助我们更好地了解企业的盈利能力和潜在风险。^[14][10]

简单易懂：杜邦分析法采用了简化的财务指标，将企业绩效分解为几个关键要素，使得分析过程相对简单易懂。^[5]全面评估企业绩效：杜邦分析法有助于企业管理层更加清晰地看到净资产收益率的决定因素，以及销售净利率与总资产周转率、债务比率之间的相互关联关系，给管理层提供了一张明晰的考察公司资产管理效率图。^[5]可预测性：杜邦分析法可以通过预测不同指标的变化情况，判断企业现行决策的合理性，来预测企业未来的绩效表现，有助于投资者和管理者做出更准确的决策。^[5][12]

杜邦分析法作为一种财务分析工具，存在一些局限性，仅能提供有限的财务方面信息，不能全面反映企业的实力。在实际运用中，必须结合企业的其他信息加以分析。^[6][17]需要注意以下几点:

1.重视长期价值创造：杜邦分析法主要关注短期财务结构，可能导致公司管理层过于关注短期利润，忽视了长期价值的创造。因此，在使用该方法时，需要结合其他信息来全面评估企业的长期发展潜力。^[6]

2.非财务影响因素：在当前信息时代，企业的经营业绩受到顾客需求、供应商关系、雇员素质、技术创新等因素的影响越来越大。但杜邦分析法无法有效考虑这些非财务因素对企业的影响。因此，在进行综合评估时，需要综合考虑这些因素。^[6]

3.无形资产估值问题：在市场经济环境下，企业的价值不仅仅取决于有形资产，还包括无形资产如品牌价值、知识产权等。然而，杜邦分析法并不能很好地解决无形资产的估值问题。^[6][14]

杜邦分析法结合资产负债表和利润表数据，以净资产收益率为核心指标，以更清晰的层次对企业的盈利能力、运作能力和偿债能力进行分解和分析。但因为其仅能提供有限的财务方面信息，不能全面反映企业的实力，因此财务综合分析方法在杜邦财务分析体系的基础之上，又推出了沃尔比重评分法^[18]和帕利普财务综合分析体系。^[19][6]

沃尔比重评分法是一种评价企业信用水平的方法。它将选定的财务比率以线性关系结合起来，并给予各自的分数比重。然后与标准比率进行比较，确定每个指标的得分和总体指标的累计分数。这种方法能够更全面地评估企业的财务状况和信用风险，它是对杜邦分析法的有效补充。^[18]沃尔比重评分法的基本步骤包括:

1.选择评价指标并分配指标权重；

2.确定各项评价指标的标准值；

3.对各项评价指标计分并计算综合分数；

4.形成评价结果。^[6]

帕利普财务综合分析体系，是邦财务综合分析体系的变形与发展。美哈佛大学教授帕利普等在其所著的《企业分析与评价》^[20]一书中，将邦财务分析综合体系进一步发展，形成了一种财务分析体系，国内有学者将其称为帕利普财务综合分析体系。^[19][6]

帕利普财务综合分析体系的优点：

1.帕利普财务综合分析体系是对邦财务分析体系的一种扩展，使其不断完与发展。它继承了杜邦财务综合分析的优点，把企业各个重要指标联系起来，并研究每个指标的影响因素，从而方便综合评价中的因素分析方法的应用；

2.帕利普财务综合分析体系聚焦于企业的可持续发展能力。这种能力是企业长期存在的基本要求，也是越来越多股东和相关利益各方所关注的核心问题；

3.与传统财务分析不同的是，利普财务综合分析体系考虑了股利支付率对可持续增长比率的影响。这是杜邦财务分析体系中未曾涉及的因素。通过分析股利支付率对可持续增长比率的影响，我们可以更好地评估企业实现股东权益的能力，并为制定股利分配政策提供了理论依据。^[19][6]

以GZMT 公司与 WLY 公司的财务指标为例对比分析^[10]：

1.净资产收益率分析：净资产收益率是以企业当年的净利润除以当年平均股东权益得到的比值，用于衡量企业在特定期间内实现的净利润与该期间平均股东它反映了企业有效用净资产获取利润的能力。^[14]

由表1数据可知，2019、2021年,GZMT公司的净资产收益率虽略有下降，但相对稳定，从2019年的33.92%下降至2021年的30.56%。WLY公司的净资产收益率在2019年为25.82%，2020年下降至 19.28%后,2021年迅速反弹至25.91%。虽然变动趋势略有不司，但是从各年情况和2019、2021年的平均净资产收益率来看，GZMT公司的净资产收益率都要高于 WLY公司。由此看来,GZMT公司为股东带来的收益更高，GZMT公司的产品获利能力更强。^[10]

2.销售净利率分析：销售净利率是企业当期净利润占当期销售收入的比重，该比重的大小可以体现出企业赚钱能力的强弱。该数值越大，说明企业的赚钱能力越强。^[14]

从表2数据看出,2019-2021年GZMT公司的销售净利率比较稳定，一直维持在50%左右。WLY公司的销售净利率2019年为36.37%，2020年 降至27.56%，2021年 又反弹至37.02%。从2019-2021年各年情况和三年均值来看，WLY公司的销售净利率均低于 GZMT公司，说明GZMT公司的抗风险能力较强。WLY公司的销售净利率出现了波动，说明其对风险的抵抗能力要弱一些。表2数据表明，GZMT公司通过销售产品获取利润的能力更强。综合来看，GZMT公司的盈利能力要强于WLY公司。WLY公司要想在盈利能力上赶超GZMT公司，可以采用增加产量、提高产品单价等方式增加销售收入，同时要做好成本管控工作,减少管理费用、销售费用以及生产成本等。而GZMT公司也要注意保持其价格的稳定和产量的持续供应。^[10]

3.总资产周转率分析：总资产周转率作为企业当期销售收入与当期平均资产总额的比值，体现了企业总资产周转的速度和能力。该数值越大，反映企业利用资产的能力越强，资产使用效率越高。^[14]

从表3可知，GZMT公司的总资产周转率从2019年的0.518下降至2020年的0.494，又从2020年的0.494 降至2021年的0.467.说明 GZMT公司的资产使用效率逐年降低，营运能力逐年下降。WLY公司的总资产周转率在2019一2021年一直稳定在0.52以上，基至在 2021年上升至0.53，说明 WLY公司的资产使用效率较高，营运能力较强。因此，GZMT公司可以通过提高销售收入、处置无用资产等方式，赶超 WLY公司的总资产周转率。^[10]

4.权益乘数分析：权益乘数作为企业平均资产总额和平均股东权益总额的比值，反映了企业偿债能力的强弱。该比值越大，说明企业利用财务杠杆的程度越高，利用负债获利的能力越强，同时伴随的财务风险也越大: 该比值越小,说明企业利用财务杠杆不充分，主要利用自有资本获取利润,利用负债获利的能力较弱，同时财务风险较小。^[14]

2019-2021年,GZMT公司和WLY公司的权益乘数均呈现了不同程度的下降趋势，但从各年比较和三年均值情况来看，WLY公司的权益乘数都要高于GZMT公司。权益乘数与资产负债率成正比例变动，权益乘数=1/(1一资产负债率)。由表4可知，GZMT公司的权益乘数相对较低,说明负债较少，财务风险较小，但同时说明公司没有充分发挥负债财务杠杆的作用，对资金的使用比较保守。WLY公司较高的权益乘数则反映公司充分发挥了负债财务杠杆的作用,但也说明公司的偿债压力略大，偿债能力比较容易受到考验。^[10]

5.综合结论分析

通过杜邦分析法对两家企业的关键财务指标进行了比较，发现它们在盈利能力、营运能力和偿债能力等方面各有优劣^[14]。在盈利能力方面，GZMT公司的销售净利率高于WLY公司，说明其销售产品获得利润的能力更强。WLY公司应该加强成本管控，提高获利能力；在营运能力方面，从各年的数据对比和近三年平均值来看，WLY公司的资产利用效率更高、资金周转状况更好，超过了GZMT公司。因此，GZMT公司需要加快自身的资金周转和资产运转速度，以保持领先优势；在偿债能力方面，GZMT公司的偿债能力更强，资金更加充裕。GZMT公司可以通过增加借款金额，提高负债水平来充分利用财务杠杆效应。WLY公司要注意财务风险，防止负债过重。^[10]

虽然GZMT公司和WLY公司在白酒市场中占据了一定的市场份额，但受到外部因素的影响，白酒行业面临着增速放缓、竞争加剧等严峻形势。因此，两家企业需要重视提高产品质量、稳步增加产量，并清理盈利能力较弱的产品。在营运方面，优化资产管理、定期清理库存积压产品和存货，提高资金周转效率。在财务方面，在风险可控的前下，适当增加借款并充分发挥负债财务杠杆效应，以提高资金使用效率。^[10]