天使投资人

天使投资人（angel investor），别名商业天使（business angel, BA）^[1][2]，是指为初创企业（start-up）提供资金支持的高净值个人^[3]，他们通常是除家人和朋友以外的、已形成一定规模资本积累的企业家^[4][5]，通过天使投资（angel investing）以换取债券或股权回报^[6]，本质上讲，天使就是非正式的创业资本家^[7]。除了提供金融资本，天使投资人还可以为企业提供社会资本和增值服务^[8]，例如可以在企业发展过程中扮演执行董事角色、战略指导角色、资源获取角色、监管角色和指导角色等^[9]。天使投资人有很多分类标准，可以按投资经验、决策标准或与企业的联系划分为不同的类别^{[10][11][12][1][10]}。天使投资人在投资过程中，主要发挥自己的知识和经验，动员自己的资源，亲自参与所投资企业的经营管理，以获取财务回报、实现非财务目标，并管控创业风险^[5]。由于天使投资人的资本金规模一般都比较小并且多来自私人财产，因而不像风险投资基金，存在迫切的时间、规模、收益率压力，因此天使投资已成为科技型初创企业的主要融资方式^[13]。不过，因为初创企业的不确定性过大、风险过高，天使投资人也需要承担极高的投资风险^[14]，但与其承担风险相比，天使投资人的整体回报率并不是很高^[15]。

“天使”一词起源于十九世纪美国百老汇的剧院戏剧投资人，也就是捐助演出的富人^[16][17]。还有一种解释是，“天使”源自百老汇当地一些富有的个人对具有社会公益意义的文艺演出的捐助^[18]。对于被资助的文艺团体及演员来说，这些赞助者就像天使一样，从天而降，后来，天使投资被引申为一种新兴的具有巨大发展潜力的，同时孕育着巨大奉献的企业的早期投资^[18]。“天使投资人”一词最早由新罕布什尔大学的威廉·韦策尔（William Wetzel）使用，他是风险研究中心的创始人^[19]。韦策尔做了不少关于企业家如何筹集资本的研究，并在其研究中大量使用了“天使投资人”一词^[20]。

天使投资人通常是获得“获许投资者”（accredited investor）身份的个人^[21]。美国证券交易委员会（U.S. Securities and Exchange Commission）认为“合格投资者”需要具备以下条件：资产净值为100万美元以上(不包括个人住宅)，或前两年收入为20万美元，或已婚夫妇合计收入为30万美元^[21][22]。

处于发展早期的创业企业难以通过内部积累获得满足高速增长需求的资金，他们常常不得不寻求外部融资， 主要由三个来源，包括：家人和朋友；天使投资人；创业资本基金（Vc）^[5]。一般认为，天使投资人是向小型私人创业企业提供风险资本的个人，是创业企业的第二轮融资者，天使投资发生在创业者已经花完其家庭或朋友的钱之后(首轮融资)、接触创业资本基金之前^[23]。作为非正式创业投资者(infomal venture investor)，天使投资人是创业企业早期权益资本的重要来源^[10]。

天使投资人主要投资高风险项目，这些项目通常是由他们认可且熟识的人创办的，本质上讲，天使就是非正式的创业资本家^[7]。除了金融资本，天使投资人还可以为企业提供社会资本和增值服务^[8]，例如可以在企业发展过程组扮演执行董事/战略角色、资源获取角色、监管角色和指导角色等^[9]。

由于天使投资人的个人资本金规模一般都比较小并且多来自私人财产，因而也就不像风险投资基金那样有迫切的时间、规模、收益率压力，因此天使投资已成为科技型初创企业的主要融资方式^[13]。不过，因为初创企业所内含的不确定性过大、风险过高，天使投资人也需要承担极高的投资风险^[14]。与其风险相比，天使投资的整体回报率并不是很高，国外一项研究显示，34％完全失败退出，13％有部分损失或者持平，只有23％的天使投资会产生50％甚至更高的内部回报率^[15]。

尽管国际上对天使投资的研究已有很长时间，但目前仍然没有关于天使投资人的统一定义和划分标准^[10]。

就投资者决策标准而言，天使投资人可以分为四类：积极投资者（active investor），偶尔投资者（occasional investor），潜在投资者（potential investor）和不投资者（non-investor）^[10][24]。积极投资者的分类标准是每年投资一个以上的项目，他们往往是企业家或前企业家，或其它公司的经理；偶尔投资者主要是律师和会计专业人员，每年投资少于一项；潜在投资者还没有投资但打算投资；不投资者是指无论什么情况都不打算进行投资的人^[10][24]。

就与企业的联系而言，天使投资人可以分为两类，分别为附属天使（affiliated angel）和非附属天使（nonaffiliated angel）^[12][1]。“附属天使”是指与创业者相识或有某种关系的人^[12][1]。附属天使包括商业伙伴，如供应商、客户、员工或竞争对手^[1]。非附属天使是指与创业者或企业都没有任何联系的天使投资人，这些人包括律师、会计师、顾问、经理、企业家、商业经纪人，以及其他创业者不认识的高净值人士^[12][1]。

此外，还可按投资经验将天使投资人分为初生天使（nascent angel）、新手天使（novice angel）、投资组合天使（portfolio angel）和超级天使（super angel）^[10][11]。初生天使没有任何投资经历，投资经验为零；新手天使投资过一个项目，天使投资职业生涯刚刚起步；投资组合天使投资过3~5个项目，是天使投资人中最常见的类别；超级天使投资的项目超过5个，经验丰富^[11]。

就投资动机而言，还可将天使投资人分为享乐型投资人和利他型投资人^[5]。享乐型投资者的投资动机是为自己增添乐趣。这类投资人往往是由经验丰富的企业家转型而来。他们喜欢参与创业公司的运营，并从中获得乐趣，因而对投资回报率的要求相对较低^[5]。还有一种天使投资人比较愿意支持初生的创业者，他们希望体现出更多的社会价值，可以称之为“利他型投资人”，这类投资者比较有耐心，他们会将投资持有比较长的时间；此外，他们的单笔投资额度比较少， 要求的投资回报率也比较灵活^[5]。

一般来说，天使投资人的投资过程划分为五个阶段：交易来源、交易评估、谈判与签约、投资后管理、收获^[5][25][26]。

在天使投资人的投资过程中，投资人的时间和精力主要用于投资后管理阶段，他对创业企业的非财务贡献也集中体现在这个阶段^[5]。天使投资人发挥自己的知识和经验，动员自己的资源，亲自参与所投资企业的经营管理，已成为他们有别于创业资本家的显著特征^[5]。

在投资后管理中，天使投资人主要关心两点：(1)监督企业家，尽力减少源自企业家的代理人风险；(2)提供金钱之外的增值服务^[5][25]。通过亲自参与企业的经营管理，天使投资人同时兼顾了这两点^[25][27]。在投资后管理中，天使投资人参与创业企业经营的程度受三个方面的影响：(1)非财务目标：通过参与经营管理，天使投资人从中获得乐趣，或者他从帮助企业家的过程中获得实现自己的社会价值^[5]；(2)财务回报：为了获得更高的财务回报，天使投资人需要参与企业管理，而当他们觉得自己的参与可以帮助企业取得更大的成功，从而为自己赚取更高的经济回报时，他们往往会更多地参与企业的管理^[5][25]；(3)风险控制：创业企业内含的不确定过高，天使投资人不得不通过深度参与以获得充分的信息来做出进一步的决策^[5]。

杰夫·克拉维尔（Jeff Clavier）是Uncork Capital的创始人兼执行合伙人，而Uncork Capital是一家种子期风险投资公司，主要专注于SaaS、消费者、市场、硬件和新技术初创公司^[28]。他在2004年创立了Uncork Capital(当时被称为SoftTech VC)，为公司积极提供资金支持^[29]。就他个人而言，他已经投资了近20家最感兴趣的初创公司，每家公司的投资金额达600万美元，而他本人最感兴趣的投资方向是电子商务、移动和基础设施货币化^[28]。

沈南鹏是红杉资本中国(Sequoia Capital China)的创始人和执行合伙人，在2018~2021年间一直居于福布斯中国创投人之首^[30][31][32]。在2019~2021年期间，红杉资本在4个城市建立了7支企业孵化器，涵盖了数字智能、企业服务、工业科技、基因组学、脑科学、精准医疗、细胞与分子生物学等领域，为入驻企业提供高规格实验设备平台、办公空间、投融资对接、政策解读与对接等服务^[33]。

李开复是创新工场的创始人兼首席执行官，这是一家加速器/风险投资公司，该公司专注于人工智能(AI)和大数据、内容和娱乐、消费升级、B2B贸易和企业服务以及教育等领域^[34]。在李开复的设计中，创新工场集合了天使投资、风险投资、猎头、软件公司、 孵化器五种形式，是一个全方位的创业平台^[35]。创新工场招聘有潜力的创业者和工程师，李开复和他的团队将会作为创业教练指导、培养他们；在项目进行的过程中，创新工场代理所有创业所需的后勘服务，提供办公场所、申办营业执照、租用服务器带宽、起草法律合同等^[35]。

创业企业的资金来源主要有三个包括：家人和朋友；天使投资人；创业资本基金^[5]。其中，创业资本基金是由职业化投资经理人管理的基金，这些基金的来源主要是私募基金以及机构，负责创业资本基金的投资的人又被称为创业资本家^[5]。天使投资人与创业资本家之间有着诸多差异，这些差异表现在创业投资的全过程，如下表所示^[5][36]。

天使投资人创业资本家资金来源投资人自己的钱从其它投资者处募集而来每年交易数目较少较多投资企业所处阶段初创期扩张期单个企业投资额度2.5-25万美元，平均5~7万美元100~1000万美元，平均400万美元关注的产业数量不限，一般来说倾向于他们熟悉的产业一般聚焦在1~2个产业决策者类型个人单独决策，可能是有经验的企业家专业人员、工商管理硕士(MBA)、或者投资委员会尽职调查（due diligence）非正式，主观性较强，依赖于投资人的判断广泛、正式，分析主导采用的金融工具相对简单，多采用普通股（common stock）相对复杂，多采用可转换优先股（convertible preferred stock）投资周期5年以上3～5年退出策略（exit strategy）不太重要，着眼于长期投资回报十分重要，首次公开募集(IPO)或者出售股权投资的预期回报20—30％，经常没有特定的ROI(投资回报率)需求一般来说，30—50％的ROI(投资回报率)